来源：凤凰网房产武汉站

　　编者按：1997年7月2日，亚洲金融危机爆发，从泰国开始，以索罗斯旗下量子基金为代表的做空势力横扫东南亚，此后北上并四次冲击香港，香港财政司灵活采取外储美元承接港币沽盘和以港币购入蓝筹股等手段成功稳住港币汇率和恒生指数，然而这场持续了一年的金融战争对中国大陆和刚刚回归的香港都造成了极大冲击，也让国人第一次切身感受到现代金融工具的威力。最近，中国国际经济交流中心副理事长、重庆市原市长黄奇帆先生在其进疫情下国际经济走势专题报告中提到REITs等金融工具或将成为中国房地产市场下一阶段突围的利器，也再次引发舆论对金融工具与房地产市场关系的讨论。

　　“两房”兴衰

　　早在今年2月，黄奇帆就提出取消住房公积金并以企业年金和住房银行制度取而代之的建议，当时的背景是疫情导致不少企业入不敷出，无力承担住房公积金的缴纳义务，黄奇帆的这番建言也因此招致许多非议，不少专家学者提出取消住房公积金只会让普通百姓更难有购房能力，而且1:1的缴存比例也让买不起房的人亦将住房公积金视作一种福利待遇，若是取消，会导致收入水平的实质下降。

　　事实上，取消住房公积金的呼声由来已久，全球范围内也仅有新加坡和中国采取了这一制度，更多的发达国家采取的是住房银行制度，而最负盛名的住房银行便是在次贷危机期间臭名昭著的房利美和房地美（以下简称“两房”）。

　　1938年房利美成立，当时的房利美作为联邦政府的一个机构仅被用于提高抵押贷款资金流动性，购买经过联邦住宅管理局担保的抵押贷款，然而，随着1968年房利美转变为私营公司以及1970年房地美的成立，“两房”开始购买未经联邦住宅管理局担保的抵押贷款，并成为规模最大的两家“美国政府赞助企业”，享受包括免税在内的一系列特权，逐渐控制了二级房屋消费市场的信贷业务。

　　客观地说，相较于国家统一管理的住房公积金，私营性质让两房可以更灵活地进行资本运作，提高资金的利用效率，让购房者能更容易获取抵押贷款，由此发展出的MBS债券（抵押支持债券）等一系列金融衍生品确实也丰富了投资渠道，促进了金融市场繁荣。

　　然而资本的逐利性最终还是不可避免地带来了资本主义周期性的灾难。在截至2006年6月的两年时间内，美联储连续17次提息，将联邦基金利率从1%提升到5.25%，显著提升了购房人的还贷压力，而在信用水平更低、还贷能力更差的次级抵押贷款市场，寅吃卯粮的债务人们实在不堪重负，难以尝贷，而美国住房市场的降温让他们用以抵押的房产也难以弥补资本市场的损失，资金链的断链最终导致了次贷危机的爆发，也让住房银行的风险被最大化地暴露在世人面前。

　　两位美国最负盛名的商业杂志记者贝萨尼·麦克莱恩和乔·诺塞拉在《众魔在人间：华尔街的风云传奇》一书中对次贷危机进行了深刻的反思，他们认为造成次贷危机的根源并非美国政府的监管不力或金融体系创新的弊端，而是超出金融本身的人性之恶招致了这场空前的浩劫。这也成为了不少国内经济学家推崇住房银行的原因——在中央强力监管之下，嗜血的资本或人性是可以被限制的。成立国有的住房银行，理论上既可提升抵押贷款市场的流动性，又可以避免过度金融创新挖空资本市场的根基。相较于资金利用效率低下的住房公积金，似乎住房银行虽然并不是万全之策，却也能成为终结前者的最现实手段。

　　REITs利弊

　　REITs（房地产信托投资基金）是房地产证券化的重要手段，其目的是解决房地产投资本身的低流动性、非证券化等缺陷，让房地产投资也可以变成在资本市场自由流通的有价证券。黄奇帆此番提及REITs是为了解决开发商投资回报率低、资产负债率高的现实问题。

　　黄奇帆表示，据统计大陆开发商的平均资产负债率在85%左右，而香港的开发商一般不会超过40%，这其中REITs居功至伟。他建议大陆开发商只出售三分之一的房产，剩下的用于出租，并将租金通过REITs证券化，房屋产权仍属于开发商，但通过REITs获得的资金在资本负债表上就由负债变成了资本，从而减轻偿还银行利息的负担：“你要做出租的话就必须把资金REITs转化，你不能变成债务背在手上，一边还利息，一边收租金，那无覆盖的”。

　　相较于住房银行，推行REITs的阻力要小得多，因为在世界范围内，REITs都是取得过显著成功的金融工具。REITs始于1960年代的美国，在亚洲则首现于日本，相较于传统的开发商盖楼+卖楼的模式，REITs对房地产的开发与运营是将其作为一种投资方式，以租赁为主，注重长期投资回报，其收益也自然比单纯的盖房卖房更丰厚、更持久。

　　除了解决开发商的高负债率问题，REITs作为一种资产证券化的典型代表，同样具有公募和私募两种形式，公募REITs的蓬勃发展对于吸收社会闲散资金、丰富居民投资渠道也有着重要推动作用，因找不到合适投资渠道而涌向楼市的“炒房”资本也可以在不抬高房价的情况下合法合规地进入房地产市场并获得长期回报，同时REITs的发展也将有助于改变国内开发商长期以来过度依赖银行信贷作为开发资金主要来源的格局。

　　不过，值得警惕的是，在REITs的组成形式里同样存在房地产抵押贷款，和次贷以低信用购房者的高息房贷为主要构成不同，抵押型REITs的主要构成是开发商的开发贷款，以贷款利息为主要收益形式，尽管开发商的信用水平远高于次贷负债者，但作为一种在国内还没有完善立法加以规制的金融工具，抵押型REITs的金融风险依旧不可小觑。

　　此外，权益型REITs由于基本以开发租赁为运作方式，因此商业中心、写字楼、酒店等商业地产是REITs更合适的投资方向，对于住宅产品，REITs显然作用有限。不过，尽管适用范围有限，但REITs依旧不失为一种优秀的金融解决方案，对于解决我国商业地产市场空置率持续走高、降低商业地产运营商资本周转压力、提高商业地产综合收益都将有着显著作用

　　“灵活适度”

　　无论是住房银行还是REITs，都指向了同一个关键词——房价。住房银行能为购房者提供便捷、低廉的住房抵押贷款，而REITs能为开发商提供灵活的融资来源和持续的开发收益，两者试图从供求两方面缓和矛盾，以金融工具为手段抑制房价过快上涨。

　　尽管理论上来看住房银行和REITs都是行之有效的改革方向，但资本主义国家的发展轨迹已经充分说明了金融工具若不能从制度层面加以完善和监管，其破坏力极易导致殃及全国乃至全球的金融危机，因此长期以来，我国都实行着较为稳健的货币政策，即使是在今年两会上，面对疫情带来的经济下行压力，中央依旧强调将继续实施稳健的货币政策，但是提出“稳健的货币政策要更加注重灵活适度”，这番表态也被外界视作进一步进行金融市场改革开放的积极信号。

　　事实上，央行已经在采取行动推动长久以来波澜不惊的房地产金融市场发生积极变化。LPR（贷款市场报价利率）的推行就为不少贷款购房者带来了实惠，业内专家更是预计，在坚持“房住不炒”的背景下，为降低实体经济融资成本，LPR利率接下来仍有下行空间。

　　相较于LPR，住房银行和REITs在内容和形式上都更为复杂，因此政策制定者对于二者也更为谨慎，目前，REITs在我国依旧处于试验阶段，而试图取代住房公积金制度的住房银行更是尚处纸上谈兵阶段，不过，随着央行对深化金融市场改革的持续推动，相信在不远的将来，房地产金融市场还将迎来更多先进的金融工具与制度，而在“房住不炒”的政策导向下，房价也将保持长期稳定。

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