近期新股破发，引发投资者对债券基金新股收益率下降和亏损的担心。通常情况下，投资者会认为债券基金的打新或投资二级市场股票只是“副业”，“主业”还是债券投资，新股破发对债券基金的影响会比较小。事实上，债券基金股票仓位对业绩影响很大。现阶段股票投资比重已然不小，随着新股中签率的上升，上市溢价率下降甚至破发，债券基金积极打新策略的风险不小，投资者要警惕和回避打新过于激进的债券基金。

1、现阶段债券基金股票资产配置激进

    债券基金的股票仓位是把双刃剑，通常情况下在股票市场上涨的时候股票仓位能帮助投资者取得超额收益，而在市场下跌的时候股票仓位会拖累基金业绩。并且由于股票市场的波动性远远大于债券市场，即使只有很小的股票仓位增加也会导致债券基金的业绩波动性的显著增大。目前债券基金股票仓位已处于历史高位，如果债券基金权益资产比重进一步上升，可能进一步加大债券基金的业绩风险。

2、积极的股票资产配置策略加大基金业绩波动性

    从债券基金近三年的平均股票仓位和年化波动率的数据统计看，基金股票仓位和基金业绩波动性之间有着明显的正相关关系，即权益类资产比重越高，基金的年化波动率越大。

    另外，通过股票仓位不同的各基金之间进行横向比较我们也发现股票仓位和业绩波动率之间也有着明显的正相关关系。统计显示，截至2010年2月21日成立满3个月的77只债券基金，近一年的平均股票仓位（以2009年各季末股票仓位平均）和平均年化波动率相关系数为0.60。

3、打新股是债券基金获得股票仓位的重要渠道

    囿于招募说明书的限制，不是所有的债券基金均能通过二级市场买入股票直接增加股票仓位，绝大部分基金只能通过打新、可转债转股获得股票仓位（我们将这类基金定义为纯债基金）。统计数据显示，基金招募说明书中明确可以直接买入二级市场股票的债券基金和不可以直接买入二级市场股票的债券基金个数分别是36只和41只，但是招募说明书中明确可以打新股的债券基金和不能打新股的债券基金个数分别是72只和5只。

    纯债基金的股票仓位最主要来自于打新。截至2009年年底，纯债基金的股票仓位高达8.01%，仅比可以直接买入二级市场股票低4.4个百分点。这部分股票仓位除了少量由可转债转股而来，最主要还是来自于一级市场新股认购。由于纯债基金打新积极，目前偏债债券基金和纯债债券基金的界限已不那么明晰了。

    不同策略下，打新对债券基金的影响迥异。

    通常情况下，不论是可以二级市场买入股票的偏债债券基金，还是只能打新股的纯债债券基金，在招募说明书中都会规定新股投资比例不得超过基金资产总值20％的条款。如果债券基金打新策略相对谨慎的话，它们会把这一比例当作申购资金的申购上限，那么按照今年以来大盘新股平均不超过20%的中签率，中小盘新股平均不超过5%的中签率计算，一只债券基金中签资金最多不会超过基金净值的5%。

    但如果债券基金打新策略不够谨慎，把20%的比例只看作债券基金中签后新股投资比例的上限，那么意味着只要保证在新股中签后全部股票仓位不超过基金净值的20%，单只股票仓位不超过占基金净值的10%，债券基金可以用超过基金净值的20%、甚至全部的资金进行新股申购——只要中签率足够低的话。近期在部分大盘新股的中签名单上，就赫然出现了用超过基金净值一半资金打新的债券基金。

4、警惕打新激进的债券基金

    从最近大盘新股债券基金的中签状况看，部分债券基金的打新力度非常大。例如，在中国一重的新股申购中，工银瑞信信用添利债券基金中签7851.9万股，以该股发行价5.7元，网下中签率26.18%推算，工银瑞信信用添利基金在此次新股申购中动用的资金高达17.10亿元，占基金净值比重的约一半。而该基金4季报显示，截至2009年12月31日该基金规模也只有32.69亿元。也就是说，该基金几乎动用了超过一半的资金用来打新股，申购规模已远远超出投资者20%上限的常规理解。

    随着2010年以来新股中签率大幅升高，上市后新股溢价率显著下降甚至出现破发，这类打新力度较大的债券基金风险陡然升高。统计资料显示，IPO重启以来新股平均网下中签率只有1.03%，而2010年以来新股平均网下中签率已高达3.36%，尤其是个别大盘新股的中签率更是超过了30%。伴随着中签率的大幅升高，上市新股溢价率显著下降甚至出现破发。统计资料显示，2010年上市的新股截至2月21日相对发行价涨幅只有17.69%，而2009年上市的新股却有平均66.69%的涨幅，而此间股指的波动并不大。

    债券基金如果只用不超过20%的资金进行新股申购，在中签率为20%，新股解禁后价格下跌10%的情况下，那么这只个股破发对基金净值的拖累最多也不会超过0.4%，这种情况下债券基金的打新风险还是不大。但如果用50%的资金进行新股申购，在中签率又超过20%的情况下，中签新股价格下跌10%，个股破发将拖累净值超过1%，这就可能是低风险债券基金投资者的无法承受的下行风险了。

    近阶段债券基金网下打新风险不小，建议投资者警惕和规避打新过于激进的债券基金。这类基金面临的可能还不仅仅是新股破发的市场风险，可能同时还面临：违约风险——基金契约规定，单只股票占基金净值的比重不得超过10%，而部分债券基金在无法判断新股中签率的情况下过度打新，导致中签新股市值占比超出契约规定比例的上限，从而产生违约风险；流动性风险——基金参与新股网下配售，一般有3个月的锁定期，锁定期限制将导致基金资产的流动性明显下降，大幅的申购和赎回都可能导致基金的业绩不确定性明显加大。